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申万：中国面临最为严峻的通货紧缩危机

11月中国CPI、PPI双双不及预期，显示通缩阴影开始笼罩中国，中国还存在进一步货币宽松的空间。

11月中国CPI同比增长1.4%，创2009年11月以来最低，预期增长1.6%，上月增长1.6%。中国11月PPI下降2.7%，连续33个月下滑，预期下降2.4%，前值下降2.2%。

申万宏观指出，中国面临最为严峻的通货紧缩危机。申万宏观表示，

今天的数据验证了之前的判断，中国面临的风险不是通胀而是通缩。通缩压力既有内忧亦有外患，所谓“内忧”是指内需不足，“外患”是以原油为代表的大宗商品价格大幅下跌。通缩将放大债务，对于整体经济尤其重资产型企业消费型企业不利，部分下游行业例如原材料加工企业和公用事业能够从中受益。次贷危机之后主要经济体都在与通货紧缩做斗争，目前看中国面临的形势最为严峻。货币政策再也不能够无为而治，预计将果断进行对冲。维持中国再次进入量化宽松周期的判断，预计未来12个月最多可以有3次降息6次降准。

需求不强、油价下跌 CPI回落

11月CPI同比增长1.4%，环比涨幅为-0.2%。总需求不强、油价下跌是CPI同比回落的原因。

分项看，食品项环比下降0.4%，因前期压栏超重猪近期出栏增多，致猪肉价格下跌；11月暖冬致鲜菜、鲜果供给充足，拖累食品涨幅。非食品项环比下降0.1%，旅游淡季拖累文娱（旅游项）；而劳动力供给收缩，反映低端劳动力成本的家庭服务及加工维修服务项价格继续上涨。

受油价下跌影响，11月，车用燃料及零配件价格环比下跌4.7%，同比下跌8.3%，为跌幅最大的项目。民生宏观预计油价下行将拖累CPI 0.5%左右的涨幅；

下跌的油价和金属价格降低了中国工厂的生产成本，将推低出口产品价格，给全球带来去通胀压力。中国央行上月意外降息以刺激经济，为两年来首次。中国经济增速放缓，今年或创下1990年来最慢增速。

PPI连续33个月下滑 房地产投资回落是主因

PPI同比-2.7%，环比-0.5%，房地产投资持续回落是PPI降幅扩大的主因。由于房地产是过去总需求扩张的主要驱动力，相关房地产产业链的产能快速生长。当房地产走入长周期下行区趋势，受制于产能过剩和总需求不足，在产能过剩未被出清之前，工业品价格会持续负增长。

11月，PPI连续33个月下降，再次刷新历史记录。1997-1999年间，中国曾创下PPI连续31个月下跌的记录，当时金融危机席卷亚洲。

民生宏观表示，总体来看，未来CPI还有下行压力，因春节效应，明年1月CPI回落至1.2%，尽管随后会反弹，但总需求不强，反弹高点大约也就为2.0%左右，货币的还有宽松空间，降息之后还有降息，降准也只是时间问题。经济增长方式转变（不依赖地产），工业品供给长期产能过剩，在过剩产能未被出清之前，PPI将长期负增长。

针对今日的CPI、PPI数据，浦发银行金融市场部高级分析师曹阳表示，

（1）11月CPI增长仅1.4%，PPI跌幅扩大至2.7%，均低于市场预期，这显示内需依然疲弱，通缩压力增加。

（2）从CPI来看，价格上涨大多在于基数影响，环比数据反映通胀风险很低。一方面，食品价格同比价格上涨2.3%，贡献增长0.8个百分点，但从环比跌幅达到0.4%。从分项来看，鲜菜、猪肉和水产品的价格的环比跌幅均超过1%，这有一定季节性因素影响，也显示供给端对于通胀的影响很小，猪周期带来的通胀无需过虑；另一方面，非食品价格上涨了1%，但环比下跌0.1%，其中受到海外油价大幅下降影响，燃料类价格大幅下降了8.3%，此外收入增长滞缓，对于通信、娱乐教育等分项也有冲击。后者的环比跌幅达0.7%。房地产价格回落也拉低租金价格，当月居住类价格环比下滑0.1%。

（3）PPI跌幅扩大，显示工业生产领域的通缩仍在加剧，这仍受到产能过剩、需求低迷的影响。其中原油、化工、钢铁和煤炭等行业的跌幅均较高。此外，由于海外大宗原材料价格下跌，工业生产购进指数（PPIRM）下跌达到3.2%。

（4）国内通缩风险增加带来货币政策宽松的逻辑将一直成立，但考虑到低息环境下金融市场杠杆交易可能带来泡沫风险、前期降息后需要时间对政策效果进行观察，此外人民币汇率贬值也对政策形成一定制约，我们预计年内降息、降准概率不大，但在2015年随着非银行金融机构存贷比调整到位、存款保险制度建立，仍有降息1次，降准2次以上的空间。

（5）我们预计资源品价格改革将加速推出，如前期消费税的上调。这一方面有助理顺要素价格体系，另一方面也增加政府财政收入，为积极财政政策预留空间。

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